美国关键通胀意外创四年新低 关税冲击“箭在弦上”

美国关键通胀数据或许正迎来最后的宁静。

美国4月CPI连续三个月低于预期。当地时间5月13日，美国劳工统计局公布的数据显示，美国4月CPI同比增长2.3%，为2021年2月以来新低，市场预期为2.4%；4月CPI环比增长0.2%，高于上月的-0.1%，低于市场预期的0.3%。

剔除波动较大的食品和能源价格后，美国4月核心CPI同比增长2.8%，符合预期，保持在2021年3月以来的最低水平；4月核心CPI环比增长0.2%，低于市场预期的0.3%。

不过，企业终将把更高的关税成本转嫁出去，未来仍存在通胀上行风险。经济学家普遍预计，关税影响的顶峰可能会在夏季到来。

通胀为何意外平稳？

整体来看，美国4月份消费者价格涨幅低于预期，服装和新车价格平稳，显示企业迄今尚未急于把更高的关税成本转嫁给消费者。

最新数据凸显了美国经济的两大潜在趋势。一方面，受到关税上调影响的新车、服装等商品类别并未出现经济学家此前预期的价格上涨，这表明进口商和零售商正在自行消化一些新增的成本，而且当前已售进口商品是在这轮关税生效前就已运抵美国。另一方面，旅游和娱乐等服务类别表现疲软，反映出消费者正在削减休闲和其他可选支出。

中航证券首席经济学家董忠云对21世纪经济报道记者表示，美国4月CPI数据延续了通胀降温趋势，关税影响并不显著，原因可能在于关税上调前进口的商品库存尚未消化完毕，以及零售商可能为维持市场份额选择暂时由自身吸收关税成本。按此推测，一旦企业库存基本耗尽，关税成本将开始转嫁给消费者。前期加征的关税大幅降低，有助于缓解后续通胀压力，但未来关税谈判仍有较大不确定性，可能加速企业调整定价策略，或会支撑较高的美国通胀预期。总体而言，预计未来一个季度内会看到关税对通胀的推升作用。

耶鲁预算实验室的数据显示，即使考虑到最新的政策变化，美国的平均有效关税税率仍高达17.8%，为1934年以来的最高水平，比美国总统特朗普第二任期前的平均有效关税税率提高了15.4个百分点。

东吴证券首席经济学家芦哲对21世纪经济报道记者分析称，4月通胀表现尚可，主要得益于企业在关税生效前的库存积累，暂时缓解了成本压力。当前企业仍在消化前期低价库存，预计二季度末至三季度库存见底后，进口商品价格可能显著上升；虽然当前中美大幅降低双边关税水平，但美国平均关税税率仍处在高位，企业未来可能因补库存和港口拥堵被迫提价；此外，依赖进口的家具、家电现已涨价，而汽车等行业的成本转嫁尚未完成，预计后续冲击将分阶段显现。

一些“软数据”已经释放微妙信号。由于关税上调导致企业对经济前景和销售预期愈发悲观，美国小企业的信心在4月份连续四个月恶化。美国独立企业联合会（NFIB）的小企业乐观程度指数下滑1.6点至95.8，创去年10月以来的最低水平。调查中的10个分项指标中有6项下降，商业形势预期指数和职位空缺指数下滑程度居首。

美国经济滞胀阴霾难散

随着全球贸易局势演变，投资者对美国经济避免陷入衰退的希望有所升温，通胀压力也略有缓解，但滞胀阴霾并未消散。

据新华社报道，5月12日，中美双方发布《中美日内瓦经贸会谈联合声明》。商务部新闻发言人就此发表谈话。美方承诺取消根据2025年4月8日第14259号行政令和2025年4月9日第14266号行政令对中国商品加征的共计91%的关税，修改2025年4月2日第14257号行政令对中国商品加征的34%的对等关税，其中24%的关税暂停加征90天，保留剩余10%的关税。

相应地，中方取消对美国商品加征的共计91%的反制关税；针对美对等关税的34%反制关税，相应暂停其中24%的关税90天，剩余10%的关税予以保留。中方还相应暂停或取消对美国的非关税反制措施。双方一致同意建立中美经贸磋商机制，就经贸领域各自关切保持密切沟通，开展进一步磋商。

本周高盛将2025年美国经济增长预测上调0.5个百分点至1%，并将12个月内美国经济陷入衰退的可能性下调至35%。摩根大通首席经济学家Michael Feroli将2025年美国GDP增长预期从0.2%上调至0.6%，并将衰退风险评估下调至“远低于50%”，同时将今年美联储首次降息预期从9月推迟至12月。

在国盛证券首席经济学家熊园看来，近期中美关税互降、美英达成协议之后，美国平均关税税率从28%降至18%左右。综合各方测算结果，当前关税条件下，美国实际GDP的降幅和通胀的升幅预计都在1个百分点左右。需要强调的是，目前美国与大部分国家尚未达成协议，关税的下降只是暂时性措施，后续仍存在不确定性。

尽管目前美国通胀数据相对温和，但未来关税政策的全面影响将逐渐显现。董忠云表示，《中美日内瓦经贸会谈联合声明》暂时缓和了贸易摩擦升级预期，避免了中美贸易的中断，短期内有助于缓解企业成本压力。但当前美国对贸易伙伴的关税壁垒仍较4月前有明显抬升，美国进口商仍需承担较高成本，美国通胀压力依然存在。

未来美国滞胀或衰退风险依旧难消，一方面取决于特朗普政府的关税政策是否还有反复，另一方面也取决于美联储政策变化，若通胀预期反复导致利率长期高企，企业投资和居民信贷可能承压，抑制美国经济表现。目前看，美国贸易政策变动和供应链扰动正在逐步降低美国经济“软着陆”的概率。

美国平均关税税率仍处在高位，企业长期成本压力未根本解除，短期关税下调虽抑制部分商品价格上涨，但住房成本（占服务通胀权重高）持续攀升，叠加未来补库存需求，芦哲预计美国核心通胀仍可能反弹。美国一季度GDP环比按年率计算萎缩0.3%，而核心通胀仍高于美联储目标，若关税冲击叠加消费需求疲软，同时企业因政策不确定性减少投资，美国经济滞胀的压力依旧存在。

美联储仍面临两难困境

尽管美国关键通胀数据创四年新低，但意外的是，美联储降息预期近期却不升反降。

高盛、巴克莱将美联储年内首次降息的时点从7月延后至12月，花旗将降息时点从6月调整至7月，摩根大通将降息预期从9月推迟至12月。

背后的关键原因是，美国“过山车”式的关税政策给企业带来了极大的不确定性，未来美国通胀压力仍不容小觑。

惠誉评级首席经济学家Brian Coulton表示，目前核心通胀趋势正处于“甜蜜区”，核心商品价格尚未反映自2月份以来加征关税的影响，而服务类通胀仍在逐渐放缓，随着关税前进口的库存逐渐耗尽，核心商品通胀未来几个月可能会上升。

与此呼应的是，高盛预计，到今年年底，美联储最青睐的通胀指标——核心PCE物价指数可能从3月份的2.6%升至3.6%。大多数核心商品的价格将急速上涨，关税将导致消费电子产品、汽车和服装的价格上涨最快。

此外，摩根大通资产管理首席全球策略师戴维·凯利指出，影响CPI走向的不只是关税，还有特朗普政府推动的财政刺激措施。关税会在短期内刺激通胀，到2026年，由于新一轮刺激措施，通胀还会进一步走高。

董忠云对记者表示，从最新数据表现来看，美国就业较为稳定，失业率处于历史低位，薪资温和增长，同时4月通胀数据弱于预期，并未出现明显反弹，但后续通胀抬升预期仍在，这一数据组合下，美联储大概率维持“按兵不动”的立场，短期内再次降息的概率较低。美联储未来的挑战在于特朗普政府政策的不确定性增大了经济和通胀预判的难度，而维持“数据依赖”基调又可能会导致政策调整过于滞后的风险。

特朗普关税等政策带来了经济前景更大不确定性与滞胀风险的担忧，美联储对降息采取更加谨慎的态度。此外，消费者和企业信心下降，进一步增加了经济的不确定性。在芦哲看来，美联储在实现“价格稳定”和“充分就业”的双重使命方面面临巨大挑战，需谨慎应对未来的经济走势。

展望未来，熊园分析称，此次关税下降后，虽然美国经济“衰退”和“滞胀”的风险均明显下降，但经济的下行压力和通胀的上行压力依然存在，美联储仍面临两难困境。此外，关税豁免期结束前，能否达成正式协议、永久性降低关税也存在较大不确定性。在此背景下，美联储仍将保持观望态度，等待关税谈判进展和经济、通胀形势明朗后再做决策。目前来看，美联储6月降息的可能性较低，7月是否降息也不宜期待过高。